الآراء والتحليل

01 أبريل 2020

ماذا يمكن أن يعنيه فيروس كورونا للاقتصاد العالمي

بقلم فيليب كارلسون زليزاك ومارتن ريفز وبول شوارتز

03 مارس 2020

بعد تجاهل Covid-19 إلى حد كبير أثناء انتشاره في جميع أنحاء الصين ، كان رد فعل الأسواق المالية العالمية قويًا الأسبوع الماضي عندما انتشر الفيروس إلى أوروبا والشرق الأوسط ، مما أثار مخاوف من جائحة عالمي. منذ ذلك الحين ، تم تسعير مخاطر Covid-19 بقوة عبر فئات الأصول المختلفة لدرجة أن البعض يخشى أن يكون الركود في الاقتصاد العالمي نتيجة مفروغ منها.

في محادثاتنا ، يتساءل قادة الأعمال عما إذا كان تراجع السوق يشير حقًا إلى الركود ، ومدى سوء ركود Covid-19 ، وما هي السيناريوهات للنمو والتعافي ، وما إذا كان سيكون هناك أي تأثير هيكلي دائم من الأزمة التي تتكشف.

في الحقيقة ، التوقعات والمؤشرات لن تجيب على هذه الأسئلة. بالكاد يمكن الاعتماد عليها في أهدأ الأوقات ، فإن توقعات الناتج المحلي الإجمالي مشكوك فيها عندما يكون مسار الفيروس غير معروف ، وكذلك فعالية جهود الاحتواء وردود فعل المستهلكين والشركات. لا يوجد رقم واحد يلتقط أو يتوقع التأثير الاقتصادي لـ Covid-19 بشكل موثوق.

بدلاً من ذلك ، يجب أن نلقي نظرة فاحصة على إشارات السوق عبر فئات الأصول ، وأنماط الركود والانتعاش ، فضلاً عن تاريخ الأوبئة والصدمات ، لاستخلاص رؤى حول المسار المستقبلي.

ما تخبرنا به الأسواق

قد يبدو أن التراجع الوحشي في الأسواق المالية العالمية الأسبوع الماضي يشير إلى أن الاقتصاد العالمي في طريقه إلى الركود. ارتفعت تقييمات الأصول الآمنة بشكل حاد ، مع انخفاض أقساط التأمين على السندات الحكومية الأمريكية طويلة الأجل إلى أدنى مستوياتها القياسية عند سالب 116 نقطة أساس – وهذا هو المبلغ الذي يرغب المستثمرون في دفعه مقابل الملاذ الآمن لديون الحكومة الأمريكية. نتيجة لذلك ، ارتفعت النماذج الميكانيكية لمخاطر الركود.

ومع ذلك ، فإن نظرة فاحصة تكشف أن الركود لا ينبغي أن ينظر إليه على أنه نتيجة مفروضة.

أولاً ، خذ تقييمات الأصول الخطرة ، حيث لم يكن تأثير Covid-19 موحدًا. في النهاية الحميدة ، ارتفعت هوامش الائتمان بشكل ملحوظ ، مما يشير إلى أن أسواق الائتمان لا تتوقع بعد مشاكل التمويل والتمويل. انخفضت تقييمات الأسهم بشكل واضح عن المستويات المرتفعة الأخيرة ، ولكن تجدر الإشارة إلى أنها لا تزال مرتفعة بالنسبة لتاريخها على المدى الطويل. على الطرف الآخر من الطيف ، يشير التقلب إلى أكبر ضغط ، حيث يضع بشكل متقطع التقلب الضمني في الشهر المقبل على قدم المساواة مع أي من الاضطرابات الرئيسية في الثلاثين عامًا الماضية ، خارج الأزمة المالية العالمية.

ثانيًا ، بينما تُعد الأسواق المالية مؤشرًا مناسبًا للركود (لأسباب ليس أقلها أنها يمكن أن تسببها أيضًا) ، يُظهر التاريخ أنه لا ينبغي الخلط بين الأسواق الهابطة والركود. في الواقع ، التداخل هو فقط حوالي اثنين من كل ثلاثة أسواق هابطة في الولايات المتحدة – بعبارة أخرى ، واحد من كل ثلاثة أسواق هابطة غير ركود. على مدار المائة عام الماضية ، قمنا بإحصاء سبع حالات من هذا القبيل حيث لم تتزامن الأسواق الهابطة مع فترات الركود.

ليس هناك شك في أن الأسواق المالية تنسب الآن إمكانات تخريبية كبيرة لـ Covid-19 ، وتلك المخاطر حقيقية. لكن الاختلافات في تقييمات الأصول تؤكد عدم اليقين الكبير الذي يحيط بهذا الوباء ، ويحذرنا التاريخ من رسم خط مستقيم بين عمليات البيع في الأسواق المالية والاقتصاد الحقيقي.

كيف سيبدو الركود الناجم عن Covid-19؟

على الرغم من أن معنويات السوق يمكن أن تكون مضللة ، إلا أن مخاطر الركود حقيقية. ازداد ضعف الاقتصادات الكبرى ، بما في ذلك الاقتصاد الأمريكي ، مع تباطؤ النمو وأصبحت التوسعات في مختلف البلدان الآن أقل قدرة على امتصاص الصدمات. في الواقع ، كانت الصدمة الخارجية التي ضربت الاقتصاد الأمريكي في وقت الضعف هي السيناريو الأكثر قبولًا للركود لبعض الوقت.

تنقسم حالات الركود عادةً إلى واحدة من ثلاث فئات:

  • ركود حقيقي. تقليديًا ، هذه دورة ازدهار النفقات الرأسمالية التي تتحول إلى الانهيار وتخرج التوسع عن مساره. لكن صدمات العرض والطلب الخارجية الشديدة – مثل الحروب أو الكوارث أو غيرها من الاضطرابات – يمكن أن تدفع الاقتصاد الحقيقي إلى الانكماش. هنا يتمتع Covid-19 بأكبر فرصة لإصابة مضيفه.
  • ركود السياسة. عندما تترك البنوك المركزية معدلات السياسة مرتفعة للغاية مقارنة بالمعدل “المحايد” للاقتصاد ، فإنها تعمل على تشديد الأوضاع المالية والوساطة الائتمانية ، ومع تأخر ، فإنها تخنق التوسع. لا يزال هذا الخطر متواضعاً – خارج الولايات المتحدة ، الأسعار هي بالفعل أدنى مستوياتها أو حتى سلبية ، في حين قام بنك الاحتياطي الفيدرالي بتخفيض مفاجئ بمقدار 50 نقطة أساس. خارج استجابة السياسة النقدية ، تعهد وزراء مالية مجموعة السبع أيضًا بتقديم الدعم المالي.
  • أزمة مالية. تميل الاختلالات المالية إلى التراكم ببطء وعلى مدى فترات طويلة من الزمن ، قبل أن تتلاشى بسرعة ، وتعطل الوساطة المالية ثم الاقتصاد الحقيقي. هناك بعض الاختلافات الملحوظة على مستوى العالم ، ولكن في الاقتصاد الأمريكي الحرج ، يصعب الإشارة إلى مخاطر الأزمة المالية. يشير بعض المعلقين إلى الفقاعة في ائتمان الشركات ، كما يتضح من الإصدار الكبير وفروق الأسعار الضيقة. ومع ذلك ، فإننا نكافح مع تشبيه الرهون العقارية عالية المخاطر للركود الأخير ، حيث أن ائتمان الشركات لا يمول طفرة اقتصادية حقيقية (كما فعل الرهن العقاري مع الإسكان) ، ولا الدين المحتفظ به في ميزانيات البنوك. يحد كلا العاملين من المخاطر النظامية لحدوث هزة محتملة في الائتمان ، على الرغم من أنه لا يمكن استبعاد هذا الخطر تمامًا. من الصعب رؤية مساهمة Covid-19 في الاختلالات المالية ، ولكن يمكن أن ينشأ الإجهاد من ضغوط التدفق النقدي ، لا سيما في الشركات الصغيرة والمتوسطة (SMEs).

بالنظر إلى هذا التصنيف ، ومرة أخرى إلى التاريخ ، هناك بعض الأخبار الجيدة في تصنيف “الاقتصاد الحقيقي”. على الرغم من أن حالات الركود الحقيقية تتسم بالخصوصية ، إلا أنها تميل إلى أن تكون أكثر اعتدالًا من حالات الركود السياسي أو تلك الناجمة عن الأزمة المالية ، لأنها تمثل صدمات شديدة محتملة ولكنها عابرة للطلب (أو العرض). على النقيض من ذلك ، يمكن أن تكون حالات الركود في السياسة شديدة ، اعتمادًا على حجم الخطأ. في الواقع ، كان سبب الكساد العظيم هو ربما أكبر خطأ سياسي على الإطلاق. والأزمات المالية هي أكثر أنواع الأزمات ضرراً ، لأنها تُدخل مشاكل هيكلية في الاقتصاد يمكن أن يستغرق تصحيحها وقتاً طويلاً.

ما هو مسار التعافي المحتمل؟

سواء كان بإمكان الاقتصادات أن تتجنب الركود أم لا ، فإن مسار العودة إلى النمو في ظل فيروس Covid-19 سيعتمد على مجموعة من الدوافع ، مثل درجة تأخر الطلب أو ضياعه ، سواء كانت الصدمة فعلاً ارتفاعًا أم لا ما إذا كان هناك ضرر هيكلي ، من بين عوامل أخرى. من المعقول رسم ثلاثة سيناريوهات عامة وصفناها بـ V-U-L.

  • على شكل حرف V: يصف هذا السيناريو صدمة الاقتصاد الحقيقي “الكلاسيكية” ، أي إزاحة الناتج ، لكن النمو يرتد في النهاية. في هذا السيناريو ، يمكن لمعدلات النمو السنوية أن تمتص الصدمة بالكامل. على الرغم من أن الأمر قد يبدو متفائلاً وسط كآبة اليوم ، إلا أننا نعتقد أنه معقول.
  • على شكل حرف U: هذا السيناريو هو الأخ القبيح لـ V – تستمر الصدمة ، وبينما يتم استئناف مسار النمو الأولي ، هناك بعض الخسارة الدائمة في الإنتاج. هل هذا معقول بالنسبة لـ Covid-19؟ بالتأكيد ، لكننا نرغب في رؤية المزيد من الأدلة على الضرر الفعلي للفيروس لجعل هذه الحالة هي الحالة الأساسية.
  • على شكل حرف L: هذا السيناريو هو العلاقة القبيحة والضعيفة للغاية بين V و U. لكي يتحقق هذا ، عليك أن تؤمن بقدرة Covid-19 على إحداث أضرار هيكلية كبيرة ، أي كسر شيء ما في جانب العرض الاقتصادي – سوق العمل أو تكوين رأس المال أو وظيفة الإنتاجية. من الصعب تخيل هذا حتى مع الافتراضات المتشائمة. في مرحلة ما سنكون على الجانب الآخر من هذا الوباء.

Again, it’s worth looking back at history to place the potential impact path of Covid-19 empirically. In fact, V-shapes monopolize the empirical landscape of prior shocks, including epidemics such as SARS, the 1968 H3N2 (“Hong Kong”) flu, 1958 H2N2 (“Asian”) flu, and 1918 Spanish flu.

Will There be Any Lasting Economic Consequences of Covid-19?

To understand this, we need to examine the transmission mechanism through which the health crisis infects the economy.

If the taxonomy of recessions tells us where the virus likely attacks the economy, transmission channels tell us how the virus takes control of its host. This is important since it implies different impacts and remedies. There are three plausible transmission channels:

  • Indirect hit to confidence (wealth effect): A classic transmission of exogenous shocks to the real economy is via financial markets (and more broadly financial conditions) — they become part of the problem. As markets fall and household wealth contracts, household savings rates move up and thus consumption must fall. This effect can be powerful, particularly in advanced economies where household exposure to the equity asset class is high, such as the U.S. That said, it would take both a steep (more bear market than correction) and sustained decline.
  • Direct hit to consumer confidence: While financial market performance and consumer confidence correlate strongly, long-run data also shows that consumer confidence can drop even when markets are up. Covid-19 appears to be a potentially potent direct hit on confidence, keeping consumers at home, weary of discretionary spending, and perhaps pessimistic about the longer term.
  • Supply-side shock: The above two channels are demand shocks, but there is additional transmission risk via supply disruption. As the virus shuts down production and disables critical components of supply chains, gaps turn into problems, production could halt, furloughs and layoffs could occur. There will be huge variability across economies and industries, but taking the U.S. economy as an example, we think it would take quite a prolonged crisis for this to feed through in a significant way. Relative to the demand impact, we see this as secondary.

Recessions are predominantly cyclical, not structural, events. And yet the boundary can be blurred. To illustrate, the global financial crisis was a (very bad) cyclical event in the U.S., but it had a structural overhang. The economy rebounded, yet household deleveraging is an ongoing secular phenomenon — household willingness (and ability) to borrow is structurally impaired, and the collateral damage, structurally, is that policy makers find it much harder to push the cycle just by managing short-term interest rates today.

Could Covid-19 create its own structural legacy? History suggests that the global economy after a major crisis like Covid-19 will likely be different in a number of significant ways.

  • Microeconomic legacy: Crises, including epidemics, can spur the adoption of new technologies and business models. The SARS outbreak of 2003 is often credited with the adoption of online shopping among Chinese consumers, accelerating Alibaba’s rise. As schools have closed in Japan and could plausibly close in the U.S. and other markets, could e-learning and e-delivery of education see a breakthrough? Further, have digital efforts in Wuhan to contain the crisis via smart-phone trackers effectively demonstrated a powerful new public health tool?
  • Macroeconomic legacy: Already it looks like the virus will hasten the progress to more decentralized global value chains — essentially the virus adds a biological dimension to the political and institutional forces that have pushed the pre-2016 value chain model into a more fragmented direction.
  • Political legacy: Political ramifications are not to be ruled out, globally, as the virus puts to the test various political systems’ ability to effectively protect their populations. Brittle institutions could be exposed, and political shifts triggered. Depending on its duration and severity, Covid-19 could even shape the U.S. presidential election. At the multilateral level, the crisis could be read as a call to more cooperation or conversely push the bipolar centers of geopolitical power further apart.

What Should Leaders Do in Relation to Economic Risks?

The insights from financial markets and the history of analogous shocks can be operationalized as follows:

  • Don’t become dependent on projections. Financial markets are currently reflecting great uncertainty. A wide range of scenarios remain plausible and should be explored by companies.
  • Don’t allow financial markets gyrations to cloud judgement about the business you lead.
  • Focus on consumer confidence signals, trust your own instincts, and know how to leverage your company’s data in calibrating such insights. The impact will not be uniform, and the conclusions will be specific to your industry.
  • Plan for the best and prepare for the worst trajectories. Keep in mind that a V-shaped recovery is the plausible scenario conceptually and empirically, but don’t let that insight make you complacent.
  • Begin to look past the crisis. What micro or macroeconomic or legacy will Covid-19 have? What opportunities or challenges will arise?
  • Consider how you will address the post-crisis world. Can you be part of faster adoption of new technologies, new processes, etc? Can you eventually find advantage in adversity for your company, clients and society?

(Editor’s Note, March 6): This piece has been updated to reflect the subtypes of the historic flu outbreaks.)

You can find the full article on the following link

http://tempuri.org/tempuri.html